需求端：“雙底”（地產底+基建發(fā)力左側）已現(xiàn)，靜待需求逐步回補
從宏觀經(jīng)濟或地產周期角度來看，當前鋼鐵需求正處于剛剛觸底、正在磨底的階段。去年下半年房地產回落后，鋼鐵整體需求大幅下降，與此同時，受北方冬季限產影響，整體行業(yè)呈現(xiàn)供需雙弱的格局。今年年初以來，多地地產政策邊際放松，具體包括放松限購限貸、放松首付比例、下調房貸利率等。非常明確的是地產政策底已經(jīng)出現(xiàn)。根據(jù)過去幾輪房地產政策傳導周期的經(jīng)驗，從房地產政策底傳導到基本面的時間大概為6個月。對照來看，國泰君安假設今年3月份房地產政策底出現(xiàn)（處于U型的磨底階段），預計下半年7、8月份后地產端基本面觸底，9、10月份行業(yè)進入“金九銀十”傳統(tǒng)開工旺季，鋼鐵需求將有望拉升。
從季節(jié)性角度來看，金三銀四”原本是鋼鐵行業(yè)的傳統(tǒng)需求旺季，但受疫情影響，需求回暖有所延后。但國泰君安認為部分下游基建、地產項目僅僅是受疫情影響暫時停工，并不會消失，隨著東北、華北、華東等地區(qū)疫情出現(xiàn)拐點，停工項目將陸續(xù)復工，屆時鋼鐵需求將加速回補，呈現(xiàn)脈沖式上行態(tài)勢。
總體來看，國泰君安認為當前鋼鐵需求處于“雙底”（地產周期底+基建發(fā)力左側）的位置，國泰君安對后續(xù)鋼鐵需求回暖持樂觀態(tài)度。
此外，今年出口鋼材需求抬升及汽車缺芯逐漸緩解也將拉動鋼鐵需求回暖。出口鋼材方面，受俄歐沖突影響，歐洲對熱卷、螺紋鋼等的訂單正在向國內轉移，國泰君安調研了解到近期海外的鋼材訂單需求增長非?？?，正處于量價齊升的過程，短期對整個鋼鐵行業(yè)的需求拉動是非常明顯的。汽車鋼方面，國泰君安預計今年下半年汽車缺芯問題將逐漸緩解，今年全年汽車鋼需求將呈前低后高的態(tài)勢。
綜合鋼鐵需求的幾個方面來看，目前地產端需求、汽車鋼需求均處于底部待回升位置，基建端需求等待加速回補，疊加出口鋼材需求高景氣度，國泰君安認為對鋼鐵需求不必過于悲觀，目前市場對基本面的悲觀已經(jīng)反應到股價里了，國泰君安認為后續(xù)對鋼鐵需求應該逐步樂觀起來。
供給端：短期產量邊際回升，產能擴張周期結束并未改變
碳達峰時間將由2025年推遲到2030年，更多影響了市場對鋼鐵板塊的情緒。但從基本面來看，國泰君安認為一方面鋼鐵行業(yè)嚴禁新增產能的要求并未改變，行業(yè)產能擴張的周期已經(jīng)結束，未來沒有新增產能；另一方面目前鋼鐵行業(yè)存量產能的產能利用率已經(jīng)達到了較高水平，尤其去年上半年，整個鋼鐵行業(yè)放開生產，產能利用率達到了相對極值的水平。根據(jù)上周的最新數(shù)據(jù)，整個鋼鐵產量較去年同比降低8%左右，國泰君安假設今年全年可按去年上半年的生產節(jié)奏進行生產，那么國泰君安認為理論上后期鋼鐵產量向上的彈性最多只有8%。而同時國泰君安考慮到兩個因素：一是截至目前河北限產區(qū)域之外的部分地區(qū)仍維持去年下半年的限產政策，即當?shù)劁搹S仍維持去年下半年的生產強度，而這些鋼廠未來提升其產能利用率的空間不大，因此這一部分鋼廠今年全年的產量要少一些。二是當前原材料鐵礦石價格再次突破150美金，而在礦價維持高位，且未來仍有上行壓力的背景下，國泰君安認為后期鋼鐵供給向上的彈性還將受到成本端的掣肘。綜合來看，國泰君安樂觀估計后期鋼鐵供給向上的彈性最多只有5%，且后期若發(fā)生不定期限產，以及其他不確定因素干擾（如疫情等因素），鋼鐵產量供給回升還將不及預期。
總體來看鋼鐵行業(yè)的供需情況，國泰君安認為后續(xù)鋼鐵需求彈性將大概率高于供給彈性，相應地國泰君安對鋼價持相對樂觀的態(tài)度。
庫存：當前已處于偏低水平，短期將迎庫存拐點
庫存也是判斷鋼價包括周期的重要依據(jù)。近期鋼材庫存去化較慢是因為旺季的需求沒能充分釋放（受疫情影響），國泰君安認為需求或將延后至4月中下旬釋放，到時庫存很有可能出現(xiàn)拐點，因此國泰君安認為鋼材價格的彈性還是比較大。
利潤：成本中樞有望回歸合理區(qū)間，后期利潤水平將逐步回升
第一，在鐵礦石方面，2018年國泰君安做出了判斷，認為鐵礦的產能周期已經(jīng)徹底結束，而當時淡水河谷潰壩導致產能周期結束提前到來。去年下半年，在鋼鐵限產的背景下，鐵礦價格出現(xiàn)了一波比較大的下跌。而今年年初，在鋼廠復產以及俄烏沖突導致全球鐵礦石供應出現(xiàn)緊缺的預期之下，整個鐵礦價格又短期快速攀升。但考慮到：一是鋼鐵供給向上的彈性并沒有市場想象的多；二是今年全球礦石增量將近4000萬噸，包括海外四大礦山、非主流礦、國內鐵礦今年都有增量；三是目前鐵礦港口庫存（1.5億噸）處于歷史高位水平。所以國泰君安認為短期鐵礦價格上漲是受到了鋼廠復產、全球大宗商品價格上漲及俄烏沖突下預期的影響，而后續(xù)繼續(xù)上漲的空間相對較小，國泰君安認為鐵礦價格中樞還是會回到較為合理的水平。
第二，在焦煤焦炭方面，今年以來，焦煤、焦炭繼續(xù)壓制鋼廠利潤，整體供需比較緊張，主要影響因素包括外蒙進口、澳大利亞進口、俄烏沖突、春節(jié)前后的旺季等等。但在這個位置，發(fā)改委持續(xù)強調保供，因此國泰君安認為焦煤、焦炭供給最差的時候已經(jīng)過去。
第三，在廢鋼方面，前期由于廢鋼開票及春節(jié)期間疫情對供應端沖擊的影響，廢鋼價格也在攀升。而國泰君安認為隨著疫情逐漸緩解，供應端逐步修復，廢鋼價格中樞可能也會回歸。此外，今年很多合金價格也已經(jīng)開始下跌。
總體來看，在當前位置，鋼鐵價格和成本端的鐵礦、煤炭、廢鋼、合金價格出現(xiàn)了強弱變化。前期表現(xiàn)為越上游越強，鋼鐵受損；而往后看，鋼鐵價格和原料端價格的強弱出現(xiàn)了反轉。從毛利角度來看，國泰君安認為當前處于行業(yè)噸鋼毛利的全年收縮低點，后期噸鋼毛利應該是擴張的。
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